Esta será a minha nova rubrica sobre finanças e investimentos, nas publicações regulares do Instituto Ludwig von Mises Portugal. Com este conjunto de artigos, proponho rebater algumas falácias ligadas ao mundo dos mercados financeiros – falácias essas, que ainda muitos economistas e investidores tendem a considerar como verdades absolutas.
Dados recentes mostram que crise na PT atingiu o ponto máximo.
Os Perigos da Suspensão Estatal do Short Selling
Na passada terça-feira, dia 4 de Novembro, saiu a notícia de que o Estado português iria intervir (mais uma vez) na economia através da Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM1 A Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM) é o regulador público do mercado português, isto é, a Pessoa Colectiva de Direito Público com a missão estatal de supervisionar e regular os mercados de valores mobiliários e de instrumentos financeiros derivados, assim com a actividade de todos os agentes que actuam nesses mesmos mercados. Ver: www.cmvm.pt/ ).
Esta terça-feira, a CMVM anunciou a decisão de proibir o short selling (vendas a descoberto) das acções representativas do capital social da Portugal Telecom (PT) durante o dia seguinte.
A referida iniciativa, com efeitos durante o dia 5 de Novembro (quarta-feira) terá sido tomada com vista a, alegadamente, colocar uma paragem na queda do preço das acções da PT SGPS, cujo valor tem vindo a ser fortemente deteriorado graças (entre vários outros motivos) a uma compra e posterior fusão nefasta com a empresa brasileira Oi, mas principalmente ao investimento de 897 milhões de euros na Rio Forte.
Variação do preço das acções PT SGPS, em queda abruta, actualmente (www.finance.yahoo.com).
Mas para além de esta não ser uma cartada nova por parte de governantes intervencionistas incautos, muito menos se trata de uma medida confinada ao Estado português: em 2011 já o short selling havia sido proibido em Itália, França, Espanha e Bélgica, com base em argumentos semelhantes.
Mas serão estas intervenções eficientes? Ou será que destroem os mecanismos do próprio mercado para a resolução dos seus próprios problemas? Comecemos por perceber o que é afinal o short selling (ou a “venda a descoberto”).
O que é o Short Selling?
Os manuais e enciclopédias de Finanças tendem a definir o consenso de que:
| «(…) (praticar) short selling é uma forma de lucrar com a descida do preço de um dado título de crédito, como uma acção ou obrigação. Para lucrar com a descida do preço de uma acção, os short sellers pedem emprestado um título de crédito, esperando que o seu valor diminua, para que o possam comprar de volta no futuro, a um preço mais baixo, e dessa forma ganhar a diferença entre o preço (inicial) da venda e o preço (final) da compra. O short seller fica a dever um título daquela acção ao seu broker, que normalmente, por sua vez, pediu emprestado o mesmo título de crédito a um outro investidor que estará a manter uma posição “longa” (contrária). Os investidores podem “entrar longo” num investimento (em “calão” de traders), quando esperam que o preço venha a subir (comprando a acção quando ela está mais barata, e vendendo-a quando o seu preço subir – o processo mais ortodoxo).» |
Consideremos um exemplo simples:
Um dado investidor acredita que o preço das acções da Apple (AAPL), que actualmente custam 50€2 As acções da Apple custam bem mais do que 50€, mas assumamos estes “50€” como mero exemplo. , irá descer no futuro. Por isso mesmo, ele pede emprestadas 100 acções, que vende de seguida ao preço cotado em bolsa. O investidor está assim a “shortar” 100 acções da Apple, dado que vendeu algo que não possuía antes. O “short sale” (ou venda-curta) só foi possibilitado pelo pedido de empréstimo de acções, que o dono poderá exigir a certa altura. Mas operação ainda não está concluída! Há que devolver o título a quem o emprestou.
O investidor decide então despachar a sua posição curta, comprando 100 acções da Apple ao preço de 45 euros por acção, de modo a cobrir as acções que lhe tinham sido emprestadas. Dessa forma, o investidor lucrará com a diferença de preços entre o momento em que vendeu (inicialmente) com o momento em que comprou (finalmente).
Simples explicação da empresa Reuters acerca do Short Selling.
Importa ainda referir que a possibilidade de se investir na queda de um preço também fornece aos investidores uma protecção contra a volatilidade. Se não existisse esta possibilidade, os investidores sairiam do mercado ao mesmo tempo causando uma queda ainda mais forte. Existindo short selling, vários investidores continuarão no mercado, mas com o intuito de fechar a sua posição curta, isto é, com o intuito de comprarem a acção que pediram inicialmente emprestada, para a devolver a quem lhes emprestou. Por isto, o short selling fornece estabilidade e transições de ciclos (mais ou menos) ordeiras para as acções.
Porque é o Short Selling benéfico para a Sociedade?
O short sell não surgiu ontem. A genial inovação financeira do short selling foi inventada pelo holandês Isaac Le Maire em 1609. Desde então que a técnica é vista com maus olhos pelos reguladores… Erradamente.
Os críticos do short selling apontam que o primeiro acontecimento após a aquisição da acção emprestada por parte do investidor – em que se dá a venda do próprio título – por se tratar de uma venda propriamente dita, fará o preço da acção descer (à luz da Lei da Oferta-Procura), criando assim uma espiral descendente no mercado. Este raciocínio não podia estar mais enviesado, pois esquece que não é só desse primeiro período que o short selling é composto!
Num último período – o da compra (para posterior devolução a quem nos emprestou a acção) – o preço das acções tende a subir (também pela Lei da Oferta-Procura). Para os investidores de longo prazo, a queda momentânea é de pouca importância, pelo que se numa primeira fase, os short sellers fazem cair o preço, numa segunda fase, com a necessidade de recompra contribuem para a recuperação. A ideia de que os short sellers fazem cair de forma descontrolada os preços é pois errada. E porquê? Porque normalmente, estas quedas acentuadas não acontecem por efeito da venda a descoberto – que é necessariamente planeada com antecedência, não apenas pelo risco, mas porque é necessário obter a ação por empréstimo, ao contrário das panic sales, que são descontroladas e fazem cair o preço de forma abrupta.
Ao comprarem as acções da PT – com vista a fechar a sua posição curta – os short-sellers estariam, na verdade, a ajudar a uma inversão da tendência descendente do preço das acções. Esta realidade verificou-se em variados casos ao longo da História, sendo o mais gritante de todos a proibição pós-crash de 2008 promovida pela SEC3 U.S. Securities and Exchange Commission: www.sec.gov/ (algo como a “CMVM dos EUA”, ainda que com diferenças consideráveis) nesse mesmo ano:
Variação do Índice Bolsista S&P 500 (www.stockcharts.com)
Como podemos ver no gráfico acima, após a proibição do short selling, o valor do índice em análise caiu ainda mais acentuadamente. Duas conclusões importam ser retiradas deste caso:
- A proibição, ao contrário do que o Governo Americano pretendia (ou dizia pretender), não fez com que o número de vendas de acções diminuísse. Quem detinha acções com vista à sua valorização (ou seja, quem estava “longo” no mercado de acções) continuou, da mesma forma, a vender as suas acções sob o receio de que o preço caísse ainda mais;
- Pior de tudo: ao banir a hipótese dos investidores fazerem short selling, a SEC impediu que compradores naturais – os short sellers – “almofadassem” a descida de preços4 Consequência do rebentamento natural de 2008 da bolha de crédito imobiliário, tal como os Austríacos foram alertando. Não podendo (nem devendo) inverter a descida no curto prazo – tal a necessidade de resolução natural dos malinvestments – os preços poderiam não ter caído tão abruptamente, caso não tivesse sido imposta a proibição do short selling. – consequência do rebentamento natural de 2008 da bolha de crédito imobiliário.
Mas qual o principal benefício do short selling? Qual o factor mais importante de todos? Sem dúvida, a criação de liquidez para o título: a short sale é um elemento fundamental para gerar liquidez, proporcionando quedas controladas do preço do título, ao invés de quedas abruptas, permitindo aos investidores de longo prazo gerar rendimento adicional através do empréstimo do título. Contribui também para evitar bolhas especulativas, dado que exige um elevado grau de certeza e investigação por parte dos investidores, tendo em conta que implica maior risco! Mas, perguntará o leitor, “porquê maior risco?”. A resposta é simples: porque tem um perfil inverso ao da compra (“longa”) de uma acção – possuindo downside ilimitado, mas com um upside limitado.
Poderia ainda acrescentar que o short selling promove também a melhoria dos mecanismos de price discovery (isto é, os métodos de definir o preço real dos activos financeiros em circulação), assim como o facto de ajudar a denunciar empresas e acções com más performances esperadas para o futuro, denunciando mudanças nos seus dados fundamentais revelados ao público, e, com isso, possíveis mudanças no grau de risco dos activos. Mas o mais importante (e perigoso) é expressado pela análise anterior e pelos respectivos danos que daí advém.
Conclusão
Os políticos mudam, mas os mesmos erros repetem-se. Os directores das entidades reguladoras mudam, mas as mesmas falhas persistem.
Ao abolir (ainda que temporariamente) o short selling, o resultado é sempre o mesmo: os mercados caem ainda mais do que cairiam. Os motivos são simples:
O short selling é também (1) uma técnica de cobertura de risco por parte dos investidores (que tendem a combinar posições “curtas” com posições “longas”), e banir o short selling força os investidores a vender as suas acções, uma vez que não se podem proteger do risco de queda do preço das mesmas (!). E por último, (2) proibir o short selling previne valorizações relativas do preço das acções durante a sua queda, o que elimina a hipótese do indivíduo que iria comprar a acção (fechando a sua posição “curta” durante o período de pânico da descida do preço) poder providenciar liquidez e suporte ao mercado.
Em suma, proibir o short selling é negativo para um dado título, pois afasta investidores mais sofisticados, impedindo que estes utilizem as “vendas a descoberto” para fins de hedging (cobertura) de posições, com vista a diminuir o seu risco.
Infelizmente, isto funciona a favor das vontades (muitas vezes nefastas) dos Estados, pois o mercado, ao cair ainda mais, pode ser usado como pretexto para justificar mais medidas intervencionistas, o que originará ainda mais distorções de mercado, e assim sucessivamente.
Já dizia, e bem, Daniel Lacalle, no seu último bestseller: “O mercado não ataca: defende-se!”.
Daniel Lacalle é Senior Vice-President na PIMCO (UK) e adepto da Escola Austríaca.
Referências
| 1. | ↑ | A Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM) é o regulador público do mercado português, isto é, a Pessoa Colectiva de Direito Público com a missão estatal de supervisionar e regular os mercados de valores mobiliários e de instrumentos financeiros derivados, assim com a actividade de todos os agentes que actuam nesses mesmos mercados. Ver: www.cmvm.pt/ |
| 2. | ↑ | As acções da Apple custam bem mais do que 50€, mas assumamos estes “50€” como mero exemplo. |
| 3. | ↑ | U.S. Securities and Exchange Commission: www.sec.gov/ |
| 4. | ↑ | Consequência do rebentamento natural de 2008 da bolha de crédito imobiliário, tal como os Austríacos foram alertando. Não podendo (nem devendo) inverter a descida no curto prazo – tal a necessidade de resolução natural dos malinvestments – os preços poderiam não ter caído tão abruptamente, caso não tivesse sido imposta a proibição do short selling. |
