O OE PARA 2016 E A BOLSA COMO “PROXY” DA INTERVENÇÃO DO ESTADO NA ECONOMIA

Para o bem ou para o mal, o Orçamento do Estado para 2016 traz poucas novidades para o mercado de capitais. As taxas de tributação, das mais-valias ou dos dividendos provenientes da negociação de valores mobiliários mantém-se nos 28%, a mesma que incide sobre os juros nos depósitos bancários. Ou seja, não sobem, mas também não descem.

A taxa é já tão elevada (cerca de um terço do rendimento vai para o imposto) que, muito provavelmente, temos aqui espelhada a “fase descendente da curva de Laffer”. Possivelmente a economia portuguesa, como um todo, já se encontra na parte descendente desta curva pelo menos desde 2013, a qual podemos resumir no seguinte: à medida que a taxa de tributação aumenta, a receita gerada cresce até atingir um ponto ótimo de tributação, a partir do qual quanto mais se aumentar a taxa fiscal menor será a receita fiscal. No limite, se a taxa for de 100%, a receita será nula porque ninguém está disposto a trabalhar para entregar tudo ao Estado. Quando a taxa de tributação é de 0% não existirá receita fiscal. O aumento de receita que se esperaria com o alargamento da base de tributação pode não ser uma realidade.

Se para os investidores particulares não há novidades, para quem investe sob a forma de sociedade há, pelos menos, duas: a mais fácil de explicar é a que reduz o prazo para dedução de prejuízos fiscais dos atuais 12 anos para 5 anos. Esta alteração aplica-se aos prejuízos fiscais obtidos em períodos de tributação que se iniciem em ou após 1 de janeiro de 2017. E apesar de o prazo de reporte dos prejuízos descer para menos de metade, o limite de dedução de prejuízos fiscais até 70% do lucro tributável do exercício em causa mantém-se.
A segunda grande alteração trouxe a reversão do regime de eliminação da dupla tributação dos lucros em sede de IRC, medida que influencia direta e negativamente a evolução das cotadas portuguesas.

O anterior regime estipulava uma isenção de IRC para os lucros resultantes da participação de uma sociedade noutra empresa cotada, desde que essa participação fosse, no mínimo, de 5% e detida durante, pelo menos, dois anos.
Com a aprovação do OE de 2016, essa isenção de IRC só será concedida a participações iguais ou superiores a 10%, detidas por período mínimo de um ano, sendo que esta alteração deve ser tida em conta para as participações detidas à data de aprovação do Orçamento do Estado. A este regime se chama o “participation exemption“.

Ou seja, é natural que sociedades que invistam nas cotadas portuguesas, como as sociedades gestoras de participações sociais ou de fundos mobiliários, perante o aumento da exigência deste benefício, optem por outras alternativas para investir.
Já desde os eventos da resolução do BES e do Banif, muitos investidores estrangeiros deixaram o mercado nacional. O caso BES teve repercussões colossais na bolsa portuguesa, desde a falência do próprio BES à quase falência da Pharol, antiga Portugal Telecom SGPS, passando pelo regresso de cinco emissões de dívida sénior do Novo Banco ao BES.

O que precisaríamos neste momento seriam decisões que atraíssem capital… Estas medidas podem afastar ainda mais os investidores internacionais dos nossos mercados e manter a economia portuguesa com crescimentos ténues, abaixo dos 2%, com contrações económicas mais frequentes, penalizando a bolsa nacional. Outros investidores veem defraudadas as suas expetativas, porque aquando da sua compra, por hipótese de 6%, de determinada empresa portuguesa estariam isentos do pagamento de imposto. Esta incerteza fiscal não é nada benéfica para o financiamento das empresas nacionais, que se irá, obviamente, repercutir no comportamento e na sustentabilidade do crescimento económico português.

Não é, assim, de estranhar que o PSI20, principal índice da bolsa lisboeta, se encontre nos 5 mil pontos, abaixo dois terços do seu valor de há 15 anos. Poderemos utilizar o OE e o desempenho da bolsa nacional como uma “proxy” para a relação entre o crescente Estatismo, um maior planeamento central do Estado e o fraco comportamento da economia portuguesa.

A bolsa portuguesa tem sido significativamente penalizada, em particular na última década, pelo efeito “crowding out”, que significa “expulsar”, mais na sua vertente orçamental do que monetária. Como o dinheiro não é “elástico”, o aumento dos impostos transfere dinheiro do setor privado para o público. Imaginemos um cobertor como o dinheiro existente numa determinada economia. Se grande parte dele for puxado para a esfera pública, consequentemente destapará e “expulsará” da economia muitas empresas privadas, que eram perfeitamente viáveis, devido ao aumento dos seus custos via subida da carga fiscal. A economia sairá fragilizada.
No que respeita à vertente monetária, quando o Estado aumenta a procura da poupança existente, o seu preço – a taxa de juro – irá subir e penalizar as empresas privadas que terão que pagar mais pelos seus financiamentos. Mas o Estado também não pagará mais pelas suas dívidas? Sim, mas pode sempre lançar impostos para compensar, agudizando o efeito “crowding out” e criando um círculo vicioso. Enquanto existirem contribuintes que o sustentem, o Estado jamais falirá!

O efeito “Crowding in” significa “amontoar” mais riqueza com o aumento dos gastos públicos. Segundo este efeito existe uma virtuosidade que gera um crescimento do PIB com uma unidade monetária gasta pelo Estado retirada do setor privado. Este efeito existe ou é uma mera falácia? Poderá verificar-se no curto prazo, mas se não for alicerçado numa procura efetiva por parte de toda a população por um determinado bem (uma ponte, uma estrada) que muito provavelmente só seria construída caso alguma empresa privada estivesse disposta a realizá-la ou todos os cidadãos tivessem interesse na sua construção e, assim, reúnem o dinheiro necessário para levar a cabo a obra. Imaginemos que numa determinada aldeia toda a população necessita de uma ponte, mas nenhum privado está disposto a construi-la porque não lhe é rentável, então toda a comunidade contribui com o seu trabalho e dinheiro para fazê-la. Caso não seja um acto voluntário dos cidadãos, mas uma planificação Estatal, estaremos talvez, na maior parte das vezes, perante dinheiro público que será investido e não criará mais riqueza… algumas vezes para realizar obras megalómanas. A justiça, a defesa, a segurança são bens públicos e que são fornecidos pelo Estado. Porém, no longo prazo o efeito “crowding in” será, com alguma certeza, negativo…

Tendencialmente, e pela lógica humana, a gestão da coisa pública é mais displicente que a gestão privada. O cuidado não é o mesmo quando se trata do nosso dinheiro ou do dinheiro dos outros. Academicamente, e como exemplo, numa determinada sociedade que vive da pastorícia, os pastores usarão primeiro os pastos comunitários e só depois os seus…

Paulo Monteiro Rosa In “Vida Económica”, 8 de abril de 2016.

About the author

Paulo Monteiro Rosa

Economista. Licenciado em economia pela Faculdade de Economia da Universidade do Porto. Autor de vários artigos publicados no Jornal de Negócios, Diário Económico, Vida Económica, Público, Funds People, ATM-Associação Analistas Técnicos Mercados Capitais e Câmara de Comércio Luso-Americana. Autor do Blogue: Omnia Economicus.